Если брокер КИТ Финанс Вас обманул, то сообщите об этом нам

Финансовые показатели группы Мечел

логотип компании Мечел
логотип компании Мечел

Накануне

Группа Мечел

опубликовала долгожданную финансовую отчетность за первое полугодие и 9 месяцев 2013 года.  Напомним, что публикация полугодовых данных была отложена в связи с превышением долговой нагрузки добывающей компании предельного уровня, установленного ковенантами, и необходимостью согласовать продление ковенантных каникул с банками-кредиторами.

Отчетность Мечела снова показала убытки

Вышедшая отчетность в очередной раз «порадовала» инвесторов созданием резервов под обесценение задолженности и убытками от прекращаемой деятельности. Ниже представлена схема основных производственных активов Группы Мечел на конец 2012 года.

схема активов Группы Мечел
схема активов Группы Мечел

Источник: Мечел. Упрощенная структура компании. Красным отмечены активы, проданные третьим сторонам на данный момент.

Группа Мечел в рамках реализации стратегии, нацеленной на развитие ключевых производственных направлений и снижение долговой нагрузки, в 2013 году совершила ряд сделок по продаже непрофильных активов. Во-первых, были реализованы все металлургические предприятия в Румынии за символические $70. Кроме того, Группа осуществила продажу болгарской компании «Топлофикация Русе» за 29 млн евро. Летом текущего года был продан завод Invicta Merchant Bar за 1,1 млн фунтов стерлингов, который был остановлен в начале 2013 года. В августе Мечел и турецкая Yildirim Group подписали соглашение о продаже ферросплавных активов российской компании (ГОКа «Восход» в Казахстане и Тихвинского ферросплавного завода) за $425 млн. В том же месяце появилась информация о подписании соглашения между Группой и Вадимом Варшавским о продаже Мечелом Донецкого электрометаллургическоо завода (ДЭМЗ) за 2000 евро. При этом покупатель обязуется обеспечить погашение кредиторской задолженности в размере до $81 млн. Продажи названных активов в отчете о прибылях и убытках нашли отражение в виде убытков от прекращающейся деятельности, поскольку были проданы дешевле начальной цены приобретения.

Отметим, что основной отрицательный эффект от выбытия активов и начисления резервов пришелся на второй квартал 2013 года, проведенный ниже анализ динамики и структуры основан на данных девятимесячной отчетности, которые, разумеется, отражают результаты второго квартала.

Итак, обратимся к динамике финансовых результатов в разбивке по сегментам.

финансовые результаты Мечела
финансовые результаты Мечела

За 9 месяцев 2013 года выручка добывающего сегмента снизилась более чем на 20% до $2,16 млрд, несмотря на стабильные объемы добычи, составившие 20,4 млн т (-1,7%, здесь и далее г/г). При этом нужно отметить снижение реализации кокса (2,29 млн т, -15%), наиболее маржинального продукта Группы Мечел. Объемы продаж концентрата коксующегося угля, основной товарной подгруппы компании, снизились на 7,5% до 8,35 млн т, при этом цены на него упали год к году на 42%, по данным Мечела. Более чем на 50% выросла реализация углей PCI, составив 2,57 млн т и поддержав совокупный доход сегмента. Во время телефонной конференции менеджмент дал ориентиры по производственным показателям на 2013-2014 гг. По итогам текущего года компания намерена поддержать уровень добычи угля на уровне 2012 года (27,5 млн т), план добычи на 2014 около 30,5 млн т, который должен стать возможным во многом благодаря запуску Эльгинского месторождения. В следующем году там планируется добыть порядка 2,2 млн тонн угля, в текущем порядка 200 тыс. тонн. Кроме того, возможно увеличение выработки на месторождениях в Северной Америке до 3 млн т. По итогам 9 месяцев 2013 года, добывающий сегмент продемонстрировал чистый убыток в размере $233 млн.

финансовые результаты добывающего сегмента Мечела
финансовые результаты добывающего сегмента Мечела

Совокупные доходы металлургического сегмента сократились также на 20% до $3,9 млрд. Напомним, что основной производственной единицей данного дивизиона является Челябинский металлургический комбинат. Группа Мечел сообщила о том, что производство стали в отчетном периоде снизилось на треть до 3,65 млн тонн. Снижение производства, на наш взгляд, связано с ремонтом доменных печей и конвертеров. Кроме того, отметим, что на две трети до 651 тыс. тонн снизилась реализация стальных заготовок, что говорит о том, что Группа Мечел отказывается от продажи продукции с низкой добавленной стоимостью. Завершение строительства рельсобалочного стана позволит производить высококачественный сортовой прокат, ранее отмечалось, что в 2014 году ЧМК начнет выполнение долгосрочного контракта на поставку рельс для РЖД. Отдельно радует тот факт, что более мелкие предприятия, входящие в металлургический сегмент Белорецкий металлургический комбинат и Уральская Кузница демонстрируют рост финансовых показателей и повышение рентабельности.

финансовые результаты металлургического сегмента Мечела
финансовые результаты металлургического сегмента Мечела

В ферросплавном сегменте Группы после подписания соглашения с Yildirim Group остался только один достаточно крупный работающий производственный актив Братский завод ферросплавов. Комбинат Южуралникель находится в стадии завершения консервации Группа Мечел находится в поисках продавца на данный актив.

Энергетический сегмент сумел продемонстрировать рост общих доходов, несмотря на снизившиеся объемы выработки тепло- и электроэнергии. При этом его отрицательный финансовый результат стал более значительным порядка $23 млн.

Таким образом, в отчетном периоде каждый производственный сегмент Группы даже с учетом корректировок продемонстрировал отрицательный финансовый результат. Бумажные расходы глубоко затронули металлургический и ферросплавный сегменты, больно ударив по собственному капиталу Мечела. Слабая конъюнктура на угольном рынке привела к тому, что прежде прибыльный добывающий сегмент заработал скорректированный убыток, сопоставимый с результатом металлургического сегмента.

Совокупная выручка Группы составила $6,7 млрд (-18,6%). Себестоимость реализации снижалась более медленными темпами (-16,6%) и достигла $4,65 млрд. Валовая прибыль уменьшилась почти на четверть до $2 млрд. Коммерческие расходы, напротив, выросли на 2,4% до $1,3 млрд, что является следствием возросших тарифов на транспортные перевозки. Создание резерва по задолженности связанных сторон ($630 млн) является частью «бумажных» расходов, так существенно повлиявших на финансовый результат отчетного периода. Доля в выручке общехозяйственных, административных и прочих расходов выросла с 4,9% до 5,7%, уменьшившись в абсолютных цифрах до $385 млн. Как следствие за 9 месяцев 2013 года группа Мечел продемонстрировала операционный убыток в размере $393 млн. Отметим, что за третий квартал текущего года операционная прибыль составила около $40 млн.

За 4 квартал 2012 и первые три квартала 2013 года компании удалось сократить долговую нагрузку на $500 млн. При этом процентные расходы выросли более чем на 15%, достигнув $546 млн. Как уже упоминалось выше, из-за выбытия непрофильных активов Группа Мечел испытала существенные убытки от прекращения деятельности. В итоге чистый убыток, приходящийся на акционеров Мечела составил $2,2 млрд против убытка в $543 млн годом ранее.

В настоящее время инвесторов всерьез волнуют вопросы, касающиеся графика погашения заемных средств Мечела, отношений добывающей компании с ее кредиторами. Напомним, что в середине ноября произошло падение котировок компании на слухах о том, что переговоры о продлении ковенантных каникул с банками зашли в тупик, а ЦБ исключил биржевые облигации Мечела из ломбардного списка. Позже компании удалось договориться о продлении  каникул с кредиторами, а ЦБ вернул облигациям Группы статус-кво. Ниже приведены ковенантные условия по займам Группы Мечел и уровень соответствия финансового состояния заявленным требованиям.

1 ковенант. Акционерный капитал должен превышать $4 млрд.

акционерный капитал группы Мечел
акционерный капитал группы Мечел

Как видно, акционерный капитал Группы Мечел на конец 2011 года соответствовал ковенантам, однако в 2012 произошло отклонение, которое только усилилось в 2013 году благодаря «не денежным» списаниям.

2-3 ковенанты. Совокупный объем заимствований не должен превышать $10,5 млрд, соотношение чистый долг/EBITDA не должно превышать 5,5. Требование к совокупному долгу на конец 2012 года и на текущий момент Мечел выполняет, однако соотношение чистый долг/EBITDA на конец 2012 года составляет порядка 7. По итогам 2013 года, Мечелу будет крайне трудно соблюсти ковенантные условия. По итогам 9 месяцев 2013 года EBITDA компании составляет около $608 млн, таким образом, для строго соблюдения ковенантов компании необходимо было бы продемонстрировать в 4 квартале EBITDA порядка $1 млрд.

совокупный долг группы Мечел
совокупный долг группы Мечел

4 ковенант. Соотношение EBITDA/Чистые процентные расходы должно быть не меньше 2,65.

соотношение EBITDA-Чистые процентные расходы группы Мечел
соотношение EBITDA-Чистые процентные расходы группы Мечел

Как видно из графика, процентные расходы компании каждый год росли, в то же время EBITDA в течение последних трех лет снижается, что привело к тому, что на конец 2012 года Мечел не удовлетворял ковенантным требованиям, а по итогам 9 месяцев 2013 года соотношение и вовсе стало близким к единице.

В связи с тем, что требования трех из четырех ковенант Мечел не выполнял, их условия были пересмотрены. Согласно новым условиям, к 30 июня 2017 года соотношение чистого долга к EBITDA группы не должно превышать 3,5, а соотношение EBITDA к чистым процентным расходам должно быть выше 4.  При этом компания не указывает, каким образом будет выполняться ковенант по акционерному капиталу, который у Группы на конец 2013 года может составить порядка $1 млрд при нормативном значении $4 млрд. Также напомним, что по основным кредитам Мечел договорился о продлении каникул и отсрочках начала платежей. Кредиторов смогли убедить шаги по реализации Группой стратегии, нацеленной на развитие основных производственных направлений.

В ходе телефонной конференции менеджмент сообщил, что дальнейшие шаги по сокращению долговой нагрузки будут включать продажу непрофильных активов, которые должны принести компании порядка $1 млрд. Вероятно, речь идет о продаже Комбината Южуралникель, миноритарной доли в «Эльгаугле», компании, занимающейся разработкой Эльгинского месторождения, и Южно-Кузбасской ГРЭС. Также менеджмент сообщил о дальнейшем снижении капвложений, которые в 2015 году должны составить порядка $150-200 млн и будут направлены на поддержание текущих мощностей в исправном состоянии. Напомним, что инвестиции в разработку Эльгинского месторождения учитываются отдельно, так как привлечены через проектное финансирование Внешэкономбанка, которому заложено 49% в «Эльгаугле».

В конце 2012 и в 2013 году произошел ряд неблагоприятных событий для миноритарных акционеров дочек Группы. О «странной» сделке по покупке ОАО «Ломпром Ростов» Уральской Кузницей мы писали ранее, другими негативными фактами является привлечение заемных средств на прибыльные и достаточно эффективные предприятия ту же Уральскую Кузницу и Белорецкий металлургический комбинат (БМК). На наш взгляд, данные предприятия в долговом финансировании не нуждаются, ведь менеджмент задекларировал минимизацию капитальных расходов на ближайшие годы, а необходимые ремонты оборудования они могли бы осуществить за счет собственных средств. Таким образом, долговая нагрузка Уральской Кузницы во втором квартале, по сравнению с первым, выросла с нуля до 1,6 млрд рублей, а БМК с 1,4 до 3,2 млрд рублей за тот же период. Очевидно, что эти средства были использованы для внутригруппового кредитования других предприятий Группы, испытывающих проблемы с финансированием. Как сообщает сама компания, кредиты были привлечены у Газпромбанка по ставке 10,2%, по какой ставке они были выданы аффилированным сторонам, можно будет с бОльшей уверенностью сказать после выхода годовой отчетности, однако текущие расчетные значения оказываются ниже  первоначальных 10%.

Ниже представлены доли предприятий Группы, находящихся в залоге у банков-кредиторов.

доли предприятий Мечела в залоге
доли предприятий Мечела в залоге

Видно, что по кредитам Группы заложено больше половины акций Южного Кузбасса и Якутугля. Также отметим, что Мечел-Майнинг владеет более чем 85% долями в добывающих предприятиях Группы.

Финансовые показатели дочерних предприятий группы Мечел
Финансовые показатели дочерних предприятий группы Мечел

Как видно из таблицы, Мечел обладает несколькими высокорентабельными активами, среди которых Уральская Кузница, БМК и Якутуголь. Первые два могут быть интересны инвесторам, готовым идти на высокие риски в «третьих эшелонах». Акции Якутугля не представлены даже в системе RTS Board. В целом же можно сделать вывод о том, что несмотря на тяжелое финансовое положение Группы и ухудшившуюся рыночную конъюнктуру в 2013 году, Мечел имеет все шансы преодолеть непростое для себя время и вернуться в обозримом будущем к чистому финансовому результату 2010-2011 гг., то есть порядка $400-600 млн. Многое будет зависеть от того, какими темпами будет развиваться добыча на Эльгинском месторождении, где в 2017 году компания намерена добывать порядка 11,5 млн т угля. План на 2014 год 2,2 млн т. На наш взгляд, разумной будет продажа американских активов, работа на которых останавливалась в 2013 году, а общие объемы добычи снижаются. Выглядит странным тот факт, что далеко не самое эффективное предприятие Группы Южный Кузбасс стоит дороже всего Мечела. Так или иначе, по нашему мнению, акции Мечела обладают потенциальной доходностью, а привилегированные акции кажутся нам более привлекательными и входят в ряд наших портфелей сохраняется существенный дисконт к «обычке». Есть вероятность и появления в наших портфелях обыкновенных акций (о причинах мы расскажем позднее).

P.S. Существует риск того, что Группа заплатит минимальный дивиденд по префам, чтобы они стали неголосующими. К подобному развитию событий мы готовимся и планируем опротестовать эти фиктивные действия в суде, но предварительно попытаемся убедить Совет директоров Мечела в бесперспективности подобных решений. Этому вопросу и юридическому обоснованию данной позиции будет посвящен отдельный материал. У нас есть положительный судебный опыт отмены подобных решений.

Источники и ссылки

с Smart Lab Ru / Смарт Лаб Ру